Beni dönüşümlü olarak hayal kırıklığına uğratan ve büyüleyen şeylerden biri, merkez bankasının para miktarını göz ardı etse bile paranın fiyatını manipüle ederek enflasyona müdahale edebileceği fikrini çevreleyen mitolojidir.
"Mitoloji" diyorum çünkü bu düşünce için neredeyse hiçbir ampirik destek yok ve teorik destek de ekonominin gerçekte nasıl işlediğine aykırı görünen bir akış modeline dayanıyor. Fikir, kabaca, merkez bankasının parayı pahalılaştırarak işletmelerin borçlanmasını ve yatırım yapmasını ve tüketicilerin borçlanmasını ve harcamasını zorlaştıracağı; dolayısıyla büyümenin yavaşlayacağıdır.
Bu, dünyanın nasıl işlediğine dair makul bir açıklama gibi görünüyor. Ancak bu daha sonra, daha düşük toplam talebin fiyat baskılarını azaltarak daha düşük enflasyona yol açması gerektiği fikrine başvurarak enflasyona bağlanıyor. Modeller bu noktada çok net: daha düşük büyüme daha az enflasyona, daha fazla büyüme ise daha fazla enflasyona neden olur.
Pratikte durumun böyle olmadığı gerçeği, politika yapıcıların bu çerçeveye olan hevesini azaltmamış gibi görünüyor. İşin sinir bozucu tarafı da bu - özellikle de dünyanın pratikte nasıl işlediğini gerçekten açıklayan uygulanabilir bir alternatif çerçeve olduğu için ve bu da monetarizm olduğu için.
İşin büyüleyici kısmı ise, politika yapıcıların tercih ettikleri çerçeveyi kullanarak yeni politikalar izlemek söz konusu olduğunda inanılmaz derecede kısa hafızaya sahip olmalarıdır. İşte en basit örnekler: Aralık 2008'den Aralık 2019'a kadar, Fed Fonları hedef oranı zamanın %65'ini %0,25'te sabitlenmiş olarak geçirdi. Bu dönemde ortalama Fed fonları oranı %0,69 olmuştur.
Bu dönemde çekirdek enflasyon 2010 yılındaki %0,6 ile %2,4 arasında değişmiş ve 2012, 2016, 2017, 2018 ve 2019 yıllarında %2,3 ya da %2,4'e ulaşmıştır. Bu %0,6'lık oran bir sapmaydı - bu 11 yılın %86'sında çekirdek enflasyon %1,5 ile %2,4 arasında seyretti.
Dolayısıyla, ultra düşük faiz oranlarının daha yüksek enflasyona neden olmadığına işaret etmek makul görünmekte. En son deneyimimiz buysa, Fed neden şimdi yüksek faiz oranlarının daha düşük enflasyona neden olacağı fikrine dayanan bir teoriyi agresif bir şekilde takip ediyor? Elimizdeki en son kanıt, faiz oranlarının enflasyonu etkilemediği yönünde.
Bu sadece yeni bir olgu değil. Ancak 2008 krizi sonrası dönemle ilgili güzel olan şey, Fed'in bu dönemin büyük bir kısmında banka rezervlerini ve para arzını göz ardı etmesi ve politikayı tamamen faiz oranları üzerinden etkilemesiydi (arada sırada QE'ye başvuruyordu, ancak bunun enflasyonu artırması gerekirdi - düşük faiz oranlarının etkisini kesinlikle azaltmadı).
Bu durum 2014 yılında Joseph Gagnon ve Brian Sack'ın Fed'den ayrıldıktan kısa bir süre sonra yayımladıkları "Bol Likidite ile Para Politikası: Fed için Yeni Bir Çalışma Çerçevesi" başlıklı makaleyle göz önüne geldi. Bu makalede, Fed'in sistemdeki rezerv miktarını göz ardı etmesi ve sadece açık piyasa işlemleriyle ürettiği rezervlere ödediği faiz oranlarını değiştirmesi gerektiğini savundular.
Temel fikir, faiz oranlarının önemli olduğu ve paranın önemli olmadığıdır ve Fed o zamandan beri bu çerçeveyi itaatkar bir şekilde takip etmiştir. Ancak az önce de belirttiğim gibi, bu deneyin sonuçları düşük faiz oranlarının her halükarda tahmin edilen (ve politikanın anlamlı olması için gerekli olan) etkiye sahip olmadığını gösteriyor gibi görünüyor.
Aslında bu bir sürpriz olmamalı çünkü önceki 30 yılda reel politika faizinin seviyesi (burada nominal faizin manşet değil çekirdek TÜFE'ye göre ayarlanması) çekirdek enflasyonda meydana gelen değişimle tamamen alakasız olmuştur. 
Yani, özetle: en az 40 yıldır, reel politika faizlerinin seviyesinin enflasyon seviyesindeki değişiklikler üzerinde fark edilebilir bir etkisi olmamıştır. Yine de mevcut merkez bankası dogması, önemli olan tek şeyin faiz oranları olduğu yönündedir.
Grafiği 2014'te durdurdum çünkü Gagnon/Sack deneyi o zaman başladı, ancak günümüze kadar uzatmak hiçbir şeyi değiştirmiyor. Aslında elde ettiğiniz tek şey, herhangi bir faiz oranı değişikliğinin büyümeyi etkilemesinden önce çekirdek enflasyonda meydana gelen büyük bir hızlanma ve yavaşlamadır (henüz bir durgunluk yaşamadığımıza göre). Yani bu aslında sonuç içinde sonuçtur.
Fed'in paranın miktarından ziyade fiyatını nasıl yönettiğine dair herhangi bir gözlem, emekli olana kadar Fed'deki bilinen son parasalcılardan biri olan St. Louis Fed'in emeritus ekonomisti Daniel L. Thorton'un 2012 yılında yazdığı "Para Politikası: Neden Para Önemlidir ve Faiz Oranları Önemsizdir" [vurgu orijinal başlıktadır] makalesini belirtmeden eksik kalır.
Bu iyi savunulmuş, dönüm noktası niteliğindeki, ikonik ve tamamen göz ardı edilen makalede Dr. Thornton, merkez bankasının neredeyse tamamen paranın fiyatına değil miktarına odaklanması gerektiğini savunmuştur. Doğal olarak, bu benim kendi görüşümle ve fiyat seviyesinin para miktarıyla yakından bağlantılı olduğuna dair dünya çapında yüzyılı aşkın kanıtla uyumludur.
Adil olmak gerekirse, M2'deki değişikliklerin fiyat seviyesindeki değişikliklerle bağlantısı da başka bir yerde uzun uzun tartıştığım nedenlerden dolayı 1990'ların ortalarından beri zayıf. Ancak en azından paranın enflasyonla ilişkili bir geçmişi vardır, oysa faiz oranlarının yoktur (enflasyonun bir nedeni olarak değil, bir sonucu olarak); dahası, para hızını ayrı olarak modelleyerek parayı rehabilite edebiliriz.
Faiz oranı politikasını enflasyonla mücadelede bir araç olarak rehabilite etmenin herhangi bir yolu yok gibi görünmektedir. İşe yaramadı, yaramıyor ve yaramayacak.