Park-Silopi Elektrik Birleşmesi

Park Elektrik-Madencilik ile Silopi Elektrik devralma yoluyla birleşmek için başvuruda bulundu ve Silopi Elektrik bu birleşmeyle borsa da işlem görmeye başlayacak. Birleşme yetkili kurulların onayı ve Park elektriğin genel kurulu tarafından onaylanması halinde gerçekleşecek. Birleşme Silopi Elektrik bünyesinde gerçekleşecek ve yapılan değerlemeye göre(otuz gün içinde Borsa'da oluşan ("ağırlıklı ortalama fiyatların aritmetik ortalaması”) Park Elektrik için ayrılma hakkı kullanım fiyatı 4,20 TL . Park Elektrik hisselerinin Silopi Elektrik hisselerine dönüşüm oranı uzman kuruluş raporuna göre 0,1869 birleşme oranı %74,19 ve Silopi Elektriğin arttırılacak sermayesi 27.825.000 TL olarak belirlenmiş.

Birleşme için hazırlanan uzman raporunda Silopi ve Park Elektriğin değerlenmesinde üç yöntemle hesaplama yapılmış (Öz kaynak değeri-İndirgenmiş nakit akımları analizi-Benzer işlemler ve borsa değeri yöntemi) ve bunlardan ikisi (İndirgenmiş nakit akımları analizi- Benzer işlemler değeri ve Borsa değeri yöntemi) eşit ağırlıklarla (%50-%50) kabul edilerek şirket değerlerine ulaşılmış.

Burada dikkat çeken nokta, özellikle Silopi Elektriğin değerlemesinde nereyse tamamen varsayımlar üzerinden hareket edilmiş olması ve oldukça yüksek bir değerleme yapılması. Yapılan işlemlere göre; Silopi Elektrik için: 2.9 milyar TL , Park Elektrik İçin: 1 milyar TL değerleme yapılmış. Birleşmeden sonra oluşacak bilançoya göre 107 milyon TL ödenmiş sermaye ve 4 milyar TL öz kaynak değeri olan bir şirket karşımıza çıkacak.

Şirketlerin değerlemesinde kullanılan İndirgenmiş nakit akımları yöntemine(İNNAA) göre Silopi elektrik için 2040’a, Park Elektrik için 2036’ya kadar olan(varsayılan) serbest nakit akımları üzerinden hesaplamalar yapılmış. Silopi Elektrik için kullanılan Benzer işlemler yönteminde de durum daha vahim; 2040 a kadar gerçekleşebilecek yakıt maliyetleri, satışlar, kapasite, elektrik fiyatlarına gelecek zamlar, maden arama ruhsatlarının rahatlık alınabileceği yönünde varsayımlar yapılmış. Aynı zamanda 2012-14 yıllarında gerçekleşen termik santral özelleştirmelerinin ortalaması alınarak da hesaplamalar yapılmış. Park elektrik için ise raporda ki tek reel hesaplama olan son 1 yıl ve 1 ayın borsa kapanış değerleri üzerinden hesaplama yapılmış. (%50 ağırlık)

İNNAA ve Benzer işlemler yöntemi için 26 yıl gibi çok uzun bir süre kullanılmış ve nakit akımı, satış, maliyet, kapasite artışı gibi verilerde oldukça pembe bir tablo çizilmiş. Bu yöntemler için –özellikle İNNAA da- kabul görmüş ve olması gereken periyot 5 ila 10 yıl. Öz kaynak değerleme yöntemi yani şirketlerin bu günkü değerleri ise hiç hesaba katılmamış. Raporda buna istinaden öz varlık değerleme yönteminin “demode” ve enflasyon karşısında tutarsız olmasından kullanılmadığı yazılmış. Diğer değerleme yöntemlerinde ise yüksek enflasyon karşısında karşılaşılabilecek olumsuzluklardan hiç bahsedilmemiş..

Silopi Elektriğin 30 Haziran 2014 bilançosuna göre ödenmiş sermayesi 80 milyon, öz kaynakları 73 milyon ve toplam aktiflerin %92 si borç.(Sektör ort. %78) Bu şirketin raporda yapılan değerlemeleri, İNNAA ya göre: 3.5 milyar TL Benzer işlemlere göre: 2.4 milyar TL. Bu ikisinden elde edilen esas değer ise; 2.9 milyar TL.

Park Elektrik ( Ser. 148 milyon Özk. 469 milyon) içi yapılan değerleme; İNNAA : 1.4 milyar, Borsa değeri: 647 milyon, esas değer: 1 milyar TL.

Birleşmeye esas toplam değer: 4 milyar TL

Buradan hareketle, birleşmiş şirketin hisse başı defter değeri; 37,3 TL olacak ve basit matematik hesabıyla park elektrik hissedarlarının dönüşümden sonra zarar etmemesi için olması gereken Silopi Elektrik açılış fiyatı en az 22,5 TL (4,2/0,1869) olması gerekiyor.

Bu şirketlerin ikisi de Ciner grubuna ait ve faaliyet ve tesisleri Doğu Anadolu Bölgesinde. O bölgede elektrik dağıtımı yapan Dicle Elektrik sancılı bir özelleştirme süreci sonrasında Ciner grubuna 387 milyon dolar karşılığında devredilmişti. Şirketlerin birleşmesi, bulundukları bölgenin aynı olması, elektrik dağıtımındaki avantaj, maliyetlerin düşürülmesi ve yönetimsel farklılıkların giderilmesi bakımından ilk bakışta oldukça yararlı gözüküyor.

Ancak yapılan değerlemeler onaylanır ve bu şekilde birleşme olursa yatırımcılar için büyük sorunlar doğuracaktır. Silopi elektriğe yapılacak bir yatırım önümüzdeki 26 yılın hayali mali tabloları üzerinden yapılmış bir yatırım olacak. Örneğin; Silopi elektriğin 2 yeni üretim ünitesinden biri bu ay diğeri aralık ayında faaliyete geçecek ve değerleme yapılırken bu iki ünitenin 2040 yılına kadar olan satış-maliyet hesapları varsayımlar üzerinden yapılmış. Raporu okursanız sizi oldukça karışık neyin ne şekilde değerlendiği tam belli olmayan, 1928-2012 yılları arasındaki Amerikan hisse senetleriyle tahvil getirileri farkının geometrik ortalaması gibi katsayı hesaplamaları bekliyor..

Silopi Elektrik ve Park Elektriğin bu günkü değerleri (öz kaynak) toplamı: 542 milyon TL raporda belirtilen değer bunun yaklaşık 7.5 katı.

Genellikle halka arzlarda defter değerinin çok üzerinde fiyatlarla mağdur olan yatırımcılar bu sefer abartılmış(varsayılmış) bir defter değeriyle karşı karşıya olacak.

Son olarak; Park elektriğin halka açıklık oranı %31, birleşmeyle birlikte oluşacak durumda(çağrı fiyatından satış olmadığı varsayılarak) Silopi elektriğin 8 milyon lotu şuan yatırımcıların elinde olacak ve bu da şirketin %8 lik bir kısmana denk geliyor.